这一季度的结束并没有如预期那样引发重组的戏剧性，而是以缓慢的叹息收场，市场似乎在跨越晚夏的天空时，逐渐走高。标准普尔500指数在九月底创下了十五年来的最佳表现，这在通常对于股票而言是个厄运的月份中堪称一种不幸的胜利。这一次，投资者得到了他们所期望的——美联储开始放缓加息——而没有遭遇增长崩溃的暗黑交易。这样的解脱混合着，让股票在这个通常惩罚自满的季节中得以保持走强。
涨幅并不是均衡的。纳斯达克再次大幅上涨，依靠着过去两年中一直扛着全球市场重担的那七个巨头。被称为“伟大的七巨头”，它们的表现更像是支柱，支撑着整个桥梁，而其他市场则在后面缓慢前进。标准普尔493勉强跟上，运输股滞后，材料股则下滑。这是另一个投资者选择挤在同一狭窄木板上的月份，宁愿在熟悉的地面上测试，而不愿在较弱的木材上分散风险。
国债收获了连续第三个赢利季度，长期债券引领市场，因为交易员们已经计入了一个持久的放松周期。到月底，收益率曲线变平，以强调美联储的放松仍然是市场的核心支柱。美元在经历了几次下跌后几乎持平——它展现了一种犹豫不决的状态，既没有被抛弃也没有被接纳。与此同时，石油价格因OPEC+暗示加速供应而失去了高度。在能源领域，桶装石油的政治因素超过了地缘政治，尽管秋季对冬季需求的传统采购季节，原油依旧显得沉重。
然而，在平静的表面下，焦虑依然存在。华盛顿的关门威胁可能会延迟一份报告的发布，而这份报告是每个交易台日历的中心：非农就业人数。如果没有它，美联储在十月的决策就不得不依靠星光而非指南针，依赖更小的调查和轶事性信号。十月降息看起来是毫无疑问的——点阵图几乎保证了这一点——但在此之后，前景就成了猜测。交易员对信息真空最无能为力。在缺乏信息的情况下，任何二级数据的波动都会显得比实际情况更为重要，放大了市场的波动性。
劳动力市场已经开始降温，尽管并没有崩溃。职位空缺停滞不前，招聘放缓，工资增长趋缓。通胀已经适度放缓，但仍高于目标。这使得估值在不确定性的背景下显得膨胀——市场如同悬在高空的走钢丝，几乎没有空间可以失误。短期的政府关停几乎不会影响表现，但长期的关停会侵蚀信心，这一次股票所承载的保护性也比之前的时期少了很多。
更大的问题在于前瞻。如果关税、更严格的移民政策和住房疲软的负面影响加剧，增长可能会出现绊脚，迫使市场开始定价经济衰退的降息，而非目前的“保险”型降息。股票将遭遇重创，波动性将飙升，而债券则将受到避险需求的推动。另一方面，如果增长稳定——如果消费者继续消费，企业不断前行——放松的押注可能会解构。这一转变将推动长期收益率上升，并剥夺股票的政策保护。这就是本轮周期的悖论：好消息可能变得看跌，而坏消息则被视作看涨，让交易员们只能为美联储对这些消息的反应定价。
黄金传达了这个月最响亮的信号。其上涨到创纪录高点——自2011年以来的最高水平——不仅仅是趋势。它是市场为自己系上的安全网，防止在高空走钢丝下方出现裂缝。比特币在最后时刻有所反弹，但黄金定义了九月份的情绪：怀有乐观的谨慎。
美联储发言者更加加剧了紧张局势。有些人警告关税正在冻结企业决策，有的人对劳动市场疲软持鸽派态度，另一些则指出潜在的通胀风险。这是一场不和谐的合唱，让交易员们必须选择哪种声音会占据主导。现在，市场已选择与鸽派的旋律共舞——但音乐可能会迅速改变。
因此，九月在信心与谨慎之间结束，投资者在这根狭窄的绳索上滑行，平衡看似毫不费力，直到一阵风来临。钢丝绳依然坚固，但绳索很细，而深渊却比看上去要深得多。
劳动力市场降温，消费者紧张：为什么美联储依然握有剪刀
美国的劳动力市场开始失去其优势，随之而来的是经济最重要的动力引擎。今天发布的美国数据带有明显的鸽派基调：消费者信心跌幅超出预期，房价连续第五个月下滑，尽管职位空缺略有上升，但辞职率却降至仅仅1.9%。
最后一个细节不仅仅是一个数字——它是工资动态最清晰的指示。辞职率就像是劳动者信心的脉搏：当人们觉得能轻松找到更好的工作时，他们就会离开；而当他们选择留守时，薪资压力则消失。在这个水平上，市场发出了工资增长降至3%以下的信号。对于一个以服务为主导的经济体而言，工资占据了成本结构，意义深远。随着租金放松和能源价格下滑，低迷的工资通胀将对关税推动的商品通胀形成强有力的对抗。
但这种低迷并没有局限于劳动力市场。消费者占据了美国经济增长的70%，他们变得更加谨慎。会议委员会的预期指数指向实际支出增长接近1.5%——这并不灾难性，但距离支撑以往复苏的3–4%的正常水平还很遥远。心理正在转变。价格依然顽固，收入不再安稳，财富的感觉也变得不那么可靠。即便股市创下历史新高，大多数家庭依然会从房价中获取财务线索，连续五次的房价下跌已变得不可忽视。
关于工作的看法也是同样的故事。调查显示，表示工作充裕的美国人与认为工作难找的人之间的差距正在迅速缩小。历史表明，这一指标会先于失业率——工人们会在数据记载之前就感受到这种转变。在九月，这种恶化加深了，呼应了上周密歇根大学的情绪指数的跌幅。假设周五的非农就业报告因政府停摆而被推迟，交易员可能会被迫在没有最可靠的指南针的情况下进行导航，但家庭的窃窃私语已经很清楚：劳动力市场正在走下坡路。
总的来说，这幅图景在可信的活动数据表面下蕴藏着不安。消费者紧张，工人信心降低，住房也不再提供通常的舒适感。与关税相关的通胀担忧并未显现，而低能源价格、下滑的租金、疲软的工资等缓解措施正在逐渐生效。对于美联储而言，这不是问题；这是许可。中央银行拥有继续降息所需的跑道，预计在十月减少25个基点，并可能在十二月再次降息，以应对更严重的就业下滑威胁。
市场迅速定价出明显的情况：多头欢呼流动性，债券买家围绕放松而锚定，且当增长疲软、剪刀翘起时，美元就会感到沉重。但在这一切背后，真正的故事是信心正在消退。工资增长放缓，消费者开始收紧开支，工作安全感的看法正在下降。这不是崩溃——而是漂移。在市场和经济中，漂移让中央银行有了采取行动的空间。
